??自美聯儲宣布降息以來中國政府近期出臺了哪些政策？

央行通過降低存款準備金率和政策利率，旨在提供長期流動性以刺激市場活力和經濟復蘇。具體措施包括將存款準備金率下調0.5個百分點，預計釋放約1萬億元的長期流動性，且可能進一步調降。此外，7天期逆回購操作利率下調0.2個百分點至1.5%，引導貸款市場報價利率（LPR）和存款利率同步下行。此外央行還創(chuàng)設了新貨幣政策工具，支持證券、基金和保險公司的流動性以穩(wěn)定資本市場。

監(jiān)管機構強化對上市公司的市值管理，鼓勵股權投資和并購重組，以提升市場信心與資本流入。中國證監(jiān)會發(fā)布了一系列新規(guī)，要求上市公司提高經營管理水平和盈利能力，并積極運用并購重組和股權激勵等工具進行市值管理。同時，監(jiān)管機構擴大了金融資產投資公司的股權投資試點，放寬投資比例限制，優(yōu)化小微企業(yè)的金融服務政策。此外，中央金融辦與中國證監(jiān)會聯合發(fā)布意見，推動中長期資金入市，鼓勵發(fā)展權益類公募基金，促進投資者長期收益。政府放松限購政策，降低存量房貸利率、首付比例以促進購房需求，并通過一系列政策維持房地產市場穩(wěn)定。措施包括將存量房貸利率平均下調0.5個百分點，二套房首付比例從25%降至15%，以及完善住房貸款利率定價機制。此外，政府還增加“白名單”項目貸款、調整限購政策，并利用專項債券盤活閑置土地，以促進剛性和改善性住房需求。這些政策旨在解決高庫存問題，并支持地方政府收購存量商品房，同時優(yōu)化稅收政策以增強資金流動性，促進房價穩(wěn)定。

??市場對于政策的反饋如何？

短期權益市場反彈強勁，大盤指數單日漲幅創(chuàng)階段性記錄，成交額創(chuàng)歷史記錄。自9月24日起，截至10月18日，上證綜指累計實現18.649%的增長，較年初增長9.63%。與此同時，滬深京三市成交額大幅放量，10月8日達到創(chuàng)紀錄的3.48萬億。

受權益市場火熱行情的帶動，轉債價格也迎來普遍修復。自9月24日起，截至10月18日，中證轉債累計實現8.24%的增長，同時相較于年初增長0.86%。成交額同樣較此前明顯放量。

TMT行業(yè)領漲，金融行業(yè)緊隨其后，大消費、上游材料、中游制造上漲程度稍顯滯后。自9月24日起，截至10月18日的14個交易日，TMT行業(yè)大幅領先，計算機、電子成為漲幅最大的行業(yè)，行業(yè)指數分別增長43.7%、41.8%。非銀金融增長38.2%，領跑金融行業(yè)。?

??短期內可轉債市場表現如何？

近期的貨幣政策和房地產市場支持措施將提升可轉債市場的吸引力，改善融資環(huán)境，增加投資者信心，從而推動其市場表現和價值回升。這些政策包括降準、降息和房貸利率下調，降低企業(yè)融資成本，減輕信用風險。同時，房地產政策穩(wěn)定相關行業(yè)，提高可轉債價值。資本市場的回購和并購支持將推動股票價格上漲，增加可轉債轉換權價值。小微企業(yè)續(xù)貸政策及長期資金入市措施也將改善融資環(huán)境。這些措施顯著緩解了此前市場的低迷情況，盡管目前可轉債市場平均價格仍處于歷史低位，但價格中位數已回升至2023年水平。

??低價/高YTM個券是否還有增長空間？

前期暴露信用風險敞口發(fā)行人基本面有望借此經濟復蘇東風得到改善。曾由市場環(huán)境導致面臨業(yè)績壓力的發(fā)債企業(yè)，市場通常認為具有一定信用風險。近期以一系列貨幣、財政政策為標志的決策層態(tài)度轉變，對重新提振市場信心起到重大積極作用。隨著市場對于整體積極環(huán)境預期的改善，市場認為此類轉債發(fā)行人未來基本面情況將得到進一步改善，發(fā)生信用風險概率將很大程度上降低，因此獲得超越其他個券的增長空間。

??未來可轉債有哪些方面值得關注？

雖然短期市場上漲已暫時結束，但在政策的積極推動下，可轉債市場有望迎來新機遇，特別是被市場低估的低價超跌債券值得投資者重點關注。當前寬松政策將改善現金流，降低企業(yè)融資成本，緩解信用風險擔憂，并支持企業(yè)盈利修復。一些可轉債因市場悲觀情緒大幅下跌，基本面卻未惡化，反而在政策刺激下具備較高的到期收益率和修復潛力。隨著三季報發(fā)布，具備較強現金流和良好股權質地的低價超跌債券可能獲得估值修復，投資者應抓住市場錯殺帶來的機會。

在政策推動下，正股的回升將成為可轉債市場的重要投資邏輯，投資者應關注正股回升預期高的可轉債。隨著降準、降息及多項支持措施的落實，股市修復預期增強，尤其是房地產、金融和科技等行業(yè)的正股有望率先反彈。正股價格回升不僅提升了可轉債的轉股價值，還降低了下跌風險，改善了風險收益比。因此，正股表現將是影響可轉債溢價率和市場情緒的重要因素。投資者應關注基本面良好且回升潛力大的可轉債，以把握股債雙重收益的機會。

?風險提示

正股及公司基本面表現不及預期；轉債破發(fā)風險；轉債違約風險；數據統(tǒng)計與提取產生的誤差等。

01

美聯儲降息以來的國家政策梳理：

促進經濟復蘇，維持市場穩(wěn)定

近期，中國政府在貨幣政策、房產政策和金融政策方面推出了一系列措施，以促進經濟復蘇和市場穩(wěn)定。

央行通過降低存款準備金率和政策利率，提供長期流動性以刺激市場活力和經濟復蘇。在貨幣政策方面，央行采取了一系列措施來降低流動性成本，包括將存款準備金率下調0.5個百分點，預計釋放約1萬億元的長期流動性，并可能在年內進一步下調。此外，央行降低了7天期逆回購操作利率0.2個百分點至1.5%，引導貸款市場報價利率（LPR）和存款利率同步下行，以穩(wěn)定商業(yè)銀行的凈息差。同時，央行創(chuàng)設了新的貨幣政策工具，支持證券、基金和保險公司的流動性，鼓勵金融機構通過回購和增持股票來穩(wěn)定資本市場。

監(jiān)管機構加強對上市公司的市值管理，鼓勵股權投資和并購重組，提升市場信心與資本流入。在金融政策方面，中國證監(jiān)會發(fā)布了一系列新規(guī)，以加強對上市公司的監(jiān)管，強調投資者保護和回報，要求上市公司提升經營管理水平和盈利能力，積極運用并購重組、股權激勵等工具進行市值管理。同時，監(jiān)管機構擴大了金融資產投資公司的股權投資試點，放寬了投資比例限制，并優(yōu)化了對小微企業(yè)的金融服務政策，將續(xù)貸對象擴展至所有小微企業(yè)。此外，中央金融辦與中國證監(jiān)會聯合發(fā)布意見，推動中長期資金入市，鼓勵發(fā)展權益類公募基金，提升上市公司質量，促進投資者的長期收益。

政府放松限購政策，降低存量房貸利率、首付比例以促進購房需求，并通過一系列政策維持房地產市場穩(wěn)定。在房產政策方面，政府首先引導商業(yè)銀行將存量房貸利率平均下調約0.5個百分點，將二套房的首付比例由25%降至15%，并且完善了商業(yè)性個人住房貸款利率定價機制，以增加對保障性住房貸款的支持力度；其次，通過系統(tǒng)性措施，如增加“白名單”項目貸款、調整限購政策和運用專項債券盤活閑置土地，以刺激剛性和改善性住房需求。這些政策的實施有助于解決高庫存問題，釋放市場需求，特別是在部分城市取消限購后，加速去庫存化進程。此外，允許專項債券用于土地儲備，支持地方政府收購存量商品房作為保障性住房，同時優(yōu)化稅收政策，將增強地方政府的資金流動性，并促進房價穩(wěn)定。

02

市場反饋：權益市場火熱行情帶動

轉債修復，成交額創(chuàng)新高

自從9月24日的第一波政策公布，權益市場短期內出現巨大拉升，滬深京三市成交額創(chuàng)歷史新高。在經歷了下半年系統(tǒng)性的下行后，權益市場出現了前所未有的上漲行情。上證指數甚至在9月30日出現8.06%的單日漲幅，創(chuàng)下2008年以來單日漲幅記錄。即使經過國慶假期后的震蕩回調，本輪行情自9月24日起，截至10月18日仍累計實現18.649%的增長，較年初增長9.63%。與此同時，受權益市場火熱行情的帶動，轉債價格也迎來普遍修復。自9月24日起，截至10月18日，中證轉債累計實現8.24%的增長，同時相較于年初增長0.86%。

成交額方面，近期滬深京三市成交額較此前均出現大規(guī)模放量，10月8日成交額更是達到創(chuàng)紀錄的3.48萬億。轉債市場成交額亦較前期有明顯放量，目前日成交額已至1000億上下，10月8日達到1524.39億。

2.1 行業(yè)板塊：不同行業(yè)分化明顯，整體表現強勁

TMT行業(yè)異軍突起，金融行業(yè)緊隨其后，大消費、上游材料、中游制造稍顯滯后。自9月24日起，截至10月18日的14個交易日，各行業(yè)指數均出現明顯漲幅。TMT行業(yè)大幅領先，計算機、電子成為漲幅最大的行業(yè)，行業(yè)指數分別實現43.7%、41.8%的增長。與此同時，非銀金融實現漲幅38.2%，領跑金融行業(yè)。另外漲幅超過30%的行業(yè)還有國防軍工（32.8%）、美容護理（31.1%）。

個股方面，目前市場上發(fā)行有可轉債的上市公司中，自9月24日起截至10月18日，共有捷捷微電（300623.SZ）等21家上市公司正股累計實現超過30%的增長，其中電子行業(yè)8家。與之對應的，轉債價格上漲超過30%的個券有紅相轉債（123044.SZ）等8家。

?03

后續(xù)策略分析：全面上漲告一段落，

基本面更為重要

3.1 政策強心針注入，下行壓力緩解

近期的貨幣政策和房地產市場支持措施將提升可轉債市場的吸引力，改善融資環(huán)境，增加投資者信心，從而推動其市場表現和價值回升。近期出臺的一系列政策，如降準、降息、房貸利率下調以及支持資本市場的創(chuàng)新工具，將對可轉債市場產生積極影響。首先，貨幣政策寬松帶來的充足流動性和利率下行將降低企業(yè)融資成本，提升可轉債的吸引力，同時降低市場對信用風險的擔憂。房地產市場的支持政策，如房貸利率和首付比例的下調，有助于穩(wěn)定房產相關行業(yè)，提升可轉債市場中與房地產關聯企業(yè)的債券價值。資本市場的回購政策和并購重組支持將直接推動股票價格上漲，而可轉債的股票轉換權價值也因此增加，進一步提升其市場表現。此外，支持小微企業(yè)的續(xù)貸政策和增加長期資金入市的措施，也將改善企業(yè)的融資環(huán)境和市場流動性，增強投資者信心。在這些政策背景下，擁有較強股票屬性的可轉債，以及那些來自受政策支持行業(yè)的發(fā)行人，將獲得更高的投資價值。這對此前市場低迷的環(huán)境無疑是一劑強心針，大大緩解了整體下行的趨勢，雖然目前可轉債市場價格仍處于歷史偏低價位，但價格中位數已經回到了2023年的水平。

3.2 基本面修復在望，重點關注錯殺券

雖然短期市場全面上漲已暫時結束，但在政策的積極推動下，可轉債市場有望迎來新機遇，特別是被市場低估的低價超跌債券值得投資者重點關注。短期而言，市場的全面上漲已暫時過去，但在當前政策環(huán)境下，隨著一系列寬松措施的推進，經濟基本面修復可期，可轉債市場也將迎來新的機會，特別是那些被市場錯殺的低價超跌債券值得重點關注。降準降息等政策的實施將改善現金流，降低企業(yè)融資成本，這有助于緩解市場對信用風險的擔憂，同時支持企業(yè)盈利修復。部分可轉債因前期受到市場悲觀情緒影響，價格出現大幅下跌，但其基本面并未發(fā)生實質惡化，反而在當前政策刺激下具有較高的到期收益率和修復潛力。這類低價超跌債券在基本面逐步好轉的背景下，隨著近期三季報的發(fā)布，有望獲得較大幅度的估值修復，特別是那些具備較強現金流和良好股權質地的標的，投資者應重點關注，抓住市場錯殺帶來的機會。

3.3 低價高YTM轉債：信用風險顯著改善，釋放更多機會

前期暴露信用風險敞口發(fā)行人基本面有望借此經濟復蘇東風得到改善。單從本輪行情個券的價格走勢可以發(fā)現，在9月24日價格仍然低于100元面值的137只轉債中，本輪行情過后平均漲幅達10.78%，漲幅領先指數中證轉債2.54pct。其中有75只已達到100元以上。同時，在9月24日純債到期收益率超過5%的125只轉債，本輪行情過后平均漲幅達10.54%，漲幅領先轉債指數2.3pct。

曾經由于市場環(huán)境導致面臨業(yè)績壓力的發(fā)債企業(yè)，市場通常認為具有一定信用風險。按照“違約發(fā)生概率*純債未來現金流”的定價邏輯，并且受市場行情低迷時較高的風險管理水平，此類轉債一定程度上受到過度壓價。我們認為以近期出臺的一系列貨幣、財政政策為標志的決策層態(tài)度轉變，對重新提振市場信心起到重大積極作用。隨著市場對于整體積極環(huán)境預期的改善，市場認為此類轉債發(fā)行人未來基本面情況將得到進一步改善，信用風險發(fā)生概率將很大程度上降低，因此獲得超越其他個券的增長空間。

3.4 關注正股回升的帶動作用

在政策推動下，正股的回升將成為可轉債市場的重要投資邏輯，投資者應關注正股回升預期高的可轉債。在當前政策推動下，正股回升的帶動作用將成為可轉債市場的重要投資邏輯。隨著降準、降息以及支持資本市場穩(wěn)定發(fā)展的多項措施落地，股市的整體修復預期增強，特別是政策直接扶持的房地產、金融、科技等行業(yè)正股有望率先反彈。正股價格的回升不僅提升了可轉債的轉股價值，還降低了其下跌風險，為投資者提供了更好的風險收益比。對于可轉債市場而言，正股表現是決定其溢價率和市場情緒的重要因素，因此在當前階段，重點關注正股回升預期較高的可轉債標的，將有機會獲得股債雙重收益。投資者應密切關注那些基本面較好、正股價格回升潛力大的可轉債，抓住正股上漲帶來的市場機會。

正股及公司基本面表現不及預期；轉債破發(fā)風險；轉債違約風險；數據統(tǒng)計與提取產生的誤差等。

本文內容節(jié)選自華安證券研究所已發(fā)布報告：《快牛之后，轉債市場怎么看？?——轉債周記（10月第3周）》（發(fā)布時間20241021），具體分析內容請詳見報告。若因對報告的摘編等產生歧義，應以報告發(fā)布當日的完整內容為準。

分析師:顏子琦 ?分析師執(zhí)業(yè)編號:S0010522030002

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分析師:胡倩倩

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（轉自：債市顏論）