臨近首次降息，不同資產(chǎn)價格反應值得關注

　　進入9 月，國內(nèi)外市場關注重心均轉(zhuǎn)向年內(nèi)重要交易事件：美聯(lián)儲開啟降息周期。

　　我們在前期報告中提出，對資產(chǎn)影響看，經(jīng)濟是否衰退和宏觀因子傳導到盈利端的通暢程度均是影響市場的重要因素。此外，通過復盤，我們發(fā)現(xiàn)美股、美債均存在對于降息交易“搶跑”的情況。 回到當下，本次研究中我們再進一步，重點關注：

　　新一輪降息交易中，美股、美債對于當前的降息預期定價是否一致？通過對比當前的資產(chǎn)價格分別隱含的降息預期，或能發(fā)現(xiàn)端倪。

　　從股債分歧看不同資產(chǎn)的降息預期

　　1、臨近降息，不同資產(chǎn)反應存在分歧：七月下旬以來，美債收益率經(jīng)歷了“下跌-震蕩-再次下跌”的下跌中繼行情。具體來看，美債市場主要經(jīng)歷了三個階段：（1）經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱下衰退預期大幅抬升，市場進入“避險模式”。（2）經(jīng)濟數(shù)據(jù)相對樂觀，市場“衰退”擔憂有所緩解。（3）經(jīng)濟數(shù)據(jù)指引預期再次走弱，市場對降息路徑的定價更為激進。

　　2、與此同時，美股市場經(jīng)歷了兩輪“下跌-反彈”，走出“W 型”行情：（1）受部分龍頭科技股中報業(yè)績不及預期影響，疊加經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱和日元加息背景下的carrytrade unwind（套息交易平倉）影響，美股出現(xiàn)“恐慌交易”。（2）第二輪“下跌-反彈”則更多是經(jīng)濟預期疲軟所導致。與債券市場不同的是，兩輪美股在調(diào)整之后均迅速走出反彈行情，其樂觀定價明顯區(qū)別于美債。

　　3、股債價格分歧背后的降息指引：表面來看，股債價格的分歧是對市場風險偏好和降息預期的定價不同。當前股票市場對于經(jīng)濟預期更樂觀，對于降息的定價預期也更少；實際來看，股債的分歧是對美國經(jīng)濟韌性/衰退的判斷差異。當前股債的分歧，是經(jīng)濟數(shù)據(jù)難以有效給出指引時，兩個市場的交易者對于市場上經(jīng)濟分化的不同定價。本質(zhì)上，疫情之后美國經(jīng)濟的貧富分化是總量數(shù)據(jù)指引性不強的直接原因。對于美股而言，首次降息或存在利好兌現(xiàn)，仍需關注降息落地后分子端的真實改善。

　　降息交易看國內(nèi)：更關注結(jié)構(gòu)性機會

　　本輪中國資產(chǎn)的獨立性較強，相比于2019 年，本次降息的傳導總量影響相對偏弱，更多為結(jié)構(gòu)性機會。當前國內(nèi)穩(wěn)增長政策頻出，然而慣性壓力下基本面改善并非一日之功；海外大選、地緣沖突等不確定因素仍多，市場“脆弱特征”延續(xù)?；诖?，A 股有望以結(jié)構(gòu)性機會為主，強指數(shù)牛市概率不高，杠鈴策略仍然有效。

　　短期，軟著陸仍是海外基準情形，預期過分一致下的低成交量市場里，重視中報業(yè)績定價：（1）資源品：有色金屬、化工；（2）出口鏈：機械、家電、汽車零部件。

　　中長期，堅守紅利底倉、布局左側(cè)成長方向——（3）壓制成長品種的要素在緩和，關注醫(yī)藥、半導體、電力設備；（4）中期維度，利率中樞低位、景氣趨勢稀缺、政策強化分紅是基準情形，央國企紅利資產(chǎn)仍是底倉配置的最優(yōu)選擇，重點關注：公用事業(yè)；（5）全年主題方向：低空經(jīng)濟、設備更新。

　　風險提示：政策超預期變動；全球流動性及地緣政治風險；定價模型失效。